Crash-Propheten haben es auch immer leicht, denn egal wie die Börsen gerade laufen, ob sie auf den Tiefpunkt eines Bären-Marktes oder den Hochpunkt einer Bullen-Rallye zusteuern, immer gibt es Bedenken und Gründe, weshalb die Kurse zu teuer und die Zukunftsaussichten noch viel schlechter sind.

Die Qualität der Crash-Prognosen ist ganz überwiegend schlecht; die zusammengesponnenen Szenarien treten fast nie ein oder erzeugen zumindest nicht mal ansatzweise die Verwerfungen, die die Crash-Propheten vorhergesagt haben. Trotzdem wiederholen sie ihre Thesen immer und immer wieder. Und die Börsenblätter bringen sie nur zu gerne, denn sie bringen Schlagzeilen und erhöhen die Auflage.

Und dann passiert es doch einmal: Die Crash-Propheten liegen richtig. Der Crashfall tritt ein und schon sind sie gefragte Gesprächspartner und werden zu allsichtigen Wahrsagern in den Himmel gelobt.

Dabei kann jeder Statistiker bestätigen, dass jeder auch noch so unwahrscheinliche Fall irgendwann doch mal eintreten kann. Und an den Börsen kommt es, wie wir aus der Historie wissen, immer mal wieder zu Börsen-Crashs. Größere Marktkorrekturen suchen die Börsen sogar etwa einmal pro Jahrzehnt heim.

Blöd an der Sache ist allerdings, dass die meisten Crash-Propheten ihre Anleger viel Geld kosten. Sie prophezeien den Börsenuntergang und bieten – zumeist völlig überteuerte – Spezialprodukte an, mit denen man sich dagegen wappnen und unterm Strich eine überdurchschnittliche Rendite einfahren kann.

Bisher bleiben sie den Nachweis schuldig. Ob „Mr. DAX“ Dirk Müller mit seinem Absicherungsfonds, oder Max Otte mit den seinen, sie erzielen keine Outperformance, sondern kosten die Anleger viel Geld.

Dabei lässt sich Max Otte immer wieder gerne als Crash-Guru loben, weil er angeblich den Immobilien-Crash von 2007 vorhergesagt hat. Fakt ist, dass er – wie viele andere auch – mehrfach vor der Überbewertung und einem drohenden Einbruch gewarnt hat. Fakt ist aber auch, dass er seine Prognosen selbst nicht für glaubwürdig hielt. Denn er blieb in seinen Fonds „long“ und diese mussten während des Crashs enorme Verluste verbuchen. Während „der Guru“ sich feiern ließ und lässt und satte Honorare für Vorträge und Bücher einstreicht, blieben seine Fondsanleger auf fetten Verlusten sitzen.

Dabei belegen Max Otte und Dirk Müller nur, wie richtig Oscar Wilde lag, als er schrieb: „Es ist leichter, über Geld zu schreiben, als Geld zu machen!“

Burry, der wahre Crash-Prophet

Auch Michael Burry ist als Crash-Prophet bekannt, ihm wurde in einem Kino-Hit sogar ein ewiges Denkmal gesetzt. In „The Big Short“ wird er von Hollywood-Star Christian Bale verkörpert, der auch schon als Batman Bösewichte verprügelte und gegen den Terminator antrat.

Der Grund, weshalb Michael Burr als Crash-Prophet so viel mehr Gehör verdient als ein Max Otte oder ein Dirk Müller oder ein Marc Faber, ist ein ganz simpler: „Skin in the game“

Michael Burry hat nicht nur vor der Immobilienkrise gewarnt, sondern er hat sie aufgedeckt. In akribischer Detailarbeit hat er die strukturierten Finanzprodukte unter die Lupe genommen, die „Asset Backed Securities“ (ABS), die die Banken weltweit in Billionenhöhe verkauft hatten. Und er hat dabei festgestellt, dass sie toxisch waren, giftig.

Zum Hintergrund: Bis 2007 galt als Lehrmeinung, dass der Immobilien-Markt immer stabil oder steigend sei. Zu jeder Marktphase, auch während der großen Depression in der Weltwirtschaftskrise. Michael Burry ging selbst an die Recherche und entdeckte, dass diese Annahme den Fakten widersprach. Der Immobilien-Markt hatte während der Weltwirtschaftskrise nachgegeben, sogar erheblich. Weil aber alle immer wieder die gleiche falsche These wiederholten, wurde sie zur allgemeinbekannten Wahrheit. Die Erde wurde zur Scheibe, weil jeder es nachplapperte.

Auf Basis der Behauptung, Immobilien-Werte blieben immer mindestens stabil, hatten die Banken in den USA ihre Kriterien für die Kreditvergabe an Immobilienkäufer immer weiter gesenkt. Und zwar die Großbanken, die Sparkassen, aber auch die staatlichen Hypotheken-Institute Fannie Mae und Freddie Mac.

So gut wie jeder bekam einen Kredit zur Finanzierung eines Hauses, auch Arbeitslose und Leute mit extrem negativer Bonitätsauskunft. Weil die Banken davon ausgingen, dass die Immobilienpreise immer weiter steigen würden. Und wenn ihr Schuldner den Kredit nicht mehr abbezahlen könnte, dann würden sie einfach das Haus zwangsversteigern und so ihr Geld wieder zurückbekommen.

Eine todsichere Spekulation. Die allerdings auf falschen Annahmen basierte und daher zusammenbrechen musste.

Die Banken bekamen das Problem, dass sie viel mehr Immobilienkredite vergeben konnten, als sie an Kapital zur Verfügung hatten. Also verkauften sie die Kredite weiter. In Deutschland sind solche Pfandbriefe seit fast 150 Jahren gängige Praxis im Hypothekengeschäft.

Diese neugeschaffenen Wertpapiere, die aus einem Bündel an Hypotheken bestanden, wurden von den Rating-Agenturen bewertet. Moody’s, Standard & Poors und Fitch vergaben Ratingnoten und die meisten dieser ABS bekamen das Triple-A-Rating. Damit galten sie als absolut sicher und fanden reißenden Absatz.

Die Banken erkannten das Potenzial. Sie begannen, den erstklassigen Hypotheken weniger gut situierte beizumischen. Also Kredite von Schuldnern, die ein zu geringes Einkommen hatten oder mit den Raten in Verzug gerieten. Mit erstaunlichem Effekt: Während in der Einzelbetrachtung A-Papiere und B-Papiere vorlagen, wurden sie als Mischung zu… A-Papieren. Das Rating verschlechterte sich nicht, obwohl die Qualität der zugrundeliegenden Hypotheken abnahm.

Man kann es den Banken kaum vorwerfen, dass sie Blut leckten. Sie warfen ihre Mixer an und verhackstückten nun auch noch „Schrott-Hypotheken“, also solche, bei denen schon länger keine Rückzahlung mehr erfolgt war, keine Zinsen bezahlt wurden und die Zwangsvollstreckung unmittelbar bevorstand. Und, oh Wunder, auch dieser Mix bekam von den Rating-Agenturen das Triple-A-Rating.

Für die Banken ein tolles Geschäft. Sie konnten jede Art von Immobilienkredit vergeben und das an jeden, ob er sich die Hypothek leisten konnte oder nicht. Sie bündelten die Hypotheken und verkauften sie weiter – versehen mit dem AAA-Rating erzielten sie beste Preise. Die Banken wurden auf diese Weise sogar die Immobilienkredite zum vollen Nominalwert los, also zu 100% der Kreditsumme, die sie in ihren eigenen Bilanzen bereits wertberichtigen mussten, da sie ausfallgefährdet waren. Aus den verbliebenen 60% Bewertung in der Bilanz wurden beim Weiterverkauf als strukturiertes Finanzprodukt wieder 100% und die 40% Differenz flossen unmittelbar in den Gewinn der Bank.

Dumm war das nur für die Käufer dieser strukturierten Produkte. Die kauften mit der höchsten Bonitätsstufe versehene Wertpapiere ohne Wert. Das fiel anfangs noch nicht ins Gewicht, wuchs sich dann aber zunehmend zum Problem aus. Die Wirtschaft war überhitzt und geriet ins Straucheln. Die Arbeitslosigkeit nahm zu und immer mehr Hypotheken konnten nicht bedient werden. Die sich häufenden Zwangsversteigerungen trafen auf einen gesättigten Immobilien-Markt, wo das zusätzliche Angebot die Preise zum Sinken brachte. Und damit weitere Hypotheken in Schieflage. Es entstand eine Todesspirale.

Und die Ratings verharrten bei AAA.

Michael Burry sah dies kommen. Nicht in seiner Glaskugel, sondern aufgrund penibler Recherchen. Er erkannte, dass in den ABS immer größere Anteile von Hypotheken notleidend wurden und damit zu immer mehr Zwangsversteigerungen führen würden. Mit der Folge eines Markteinbruchs am Immobilien-Markt.

Und Michael Burry handelte. Es reichte ihm nicht, diese Erkenntnis als erster und vielleicht einziger zu haben. Er wollte auf diese Erkenntnis wetten. Also ging er zu den Banken und wollte Shorts auf den amerikanischen Immobilien-Markt kaufen; genauer gesagt, er wollte explizit gegen einzelne ABS wetten. Eine undenkbare Idee! Denn die Banken wussten ja, wie jeder andere auch, dass Immobilienpreise niemals fallen würden. Sie hatten also keine Wertpapiere die auf eine solch aussichtslose Sache wetten würden. Burry blieb hart und die Banken kreierten schließlich Short-Produkte nach seinen Vorgaben. Und verlangten von ihm Sicherheiten. Die er stellte. In Form eines großen Teils des Vermögens seiner Anleger in seinem Scion Fonds. Das heißt: Weil die Wette anfangs gegen ihn lief, musste er andere Positionen aus seinem Fonds verkaufen, um genügend Margin übrig zu haben, so dass er seine ABS-Shorts behalten konnte. Den Kunden gefiel das gar nicht!

Und einige Monate später passierte es. Fast.

In den Nachrichten häuften sich Berichte über Kreditausfälle und immer mehr Banken gerieten deswegen in Schieflage. Als bereits über Notkredite der Bundesregierung debattiert wurde, notierten die ABS weiterhin mit Triple-A-Rating. Unfassbar. Mehr als 20% der Immobilienkredite waren notleidend geworden, aber die strukturierten Wertpapiere, in denen sie enthalten waren, erhielten weiterhin das höchste Bonitäts-Rating. Und an diesem knüpften Burrys Short-Wetten an, so dass er viele Millionen verlor, während seine Überlegung sich doch als richtig erwies.

Das Geheimnis hinter den Ratings war, dass die Rating-Agenturen von den Wertpapier-Emittenten völlig abhängig waren und damit keine objektiven Ratings vergaben, sondern solche, die die Emittenten haben wollten. Wenn Moody‘s kein AAA vergibt, macht es eben Fitch.

Doch auch die Rating-Agenturen wurden irgendwann von der Realität überrollt und die Ratings der „Schrottpapiere“ begannen zu sinken. Innerhalb kürzester Zeit verfiel daraufhin ihr Preis und Michael Burry verdiente hunderte von Millionen – für seine Kunden.

„The Big Bubble“

Alles Schnee von gestern, könnte man einwenden, ist ja schon 14 Jahre her, die Zeiten haben sich geändert. Und beides stimmt. Dennoch ist es wichtig, die Geschichte von Michael Burry und „The Big Short“ zu kennen, um die heutigen Vorgänge zu verstehen.

Michael Burrys Aussagen haben eine ganz andere Qualität als die eines Dirk Müller oder eines Max Otte oder eines Marc Faber. Er hat es gewagt gegen etwas zu wetten, das aussichtslos war. Und er hat seine ganze Existenz, die seiner Familie und die seiner Investoren auf diese Wette gesetzt. „Skin in the game“ ist hier fast noch eine Untertreibung.

Aber warum ist das heute wichtig?

Weil Michael Burry sich wieder zu Wort gemeldet hat und darüber hinaus short gegangen ist.

Short Tesla

Bis vor einigen Monaten kannte der Kurs der Tesla-Aktien kein Halten. Das Unternehmen von Elon Musk war Ende 2020 höher bewertet als alle Automobil-Hersteller der Welt zusammen. Und Elon Musk war der reichste Mensch der Welt, er hatte Bill Gates (Microsoft), Jeff Bezos (Amazon) und Warren Buffett (Berkshire Hathaway) überholt.

Zu jener Zeit, als Star-Investorin Cathie Wood für Tesla das Kursziel von 3.000 US-Dollar ausrief, ging Michael Burry short in Tesla. Alle kauften Tesla-Aktien, Burry verkaufte sie leer.

Michael Burry verkündete am 20. November 2020 auf Twitter, dass er Tesla geshortet habe und er den wahren Wert bei etwa 100 US-Dollar sehe.

Damals strebte der Kurs gerade Richtung 500 US-Dollar, bevor er im Januar und Februar 2021 dann mehrfach an der 900er-Marke abprallte. Zwischenzeitlich lag Burry also fett im Minus mit seiner Short-Position. Aber das störte ihn nicht, wie auch schon bei seinem Shorten des Immobilien-Marktes 2007. Er ist von seiner Position überzeugt, auch wenn diese sich zunächst noch gegen ihn entwickelt.

Am 15. Februar 2021 twitterte Michael Burry dann: "$TSLA unter $100/Aktie bis später in diesem Jahr wird das System nicht zum Absturz bringen. Es gibt keine Reflexivität bei einem solchen Fall. Aber es würde das Ende einer Ära für eine bestimmte Art des Investierens einleiten."

Der Kurs hatte bis dahin bereits wieder auf 780 US-Dollar nachgegeben und ist in der Zwischenzeit auf rund 600 US-Dollar zurückgekommen.

Michael Burry wies Ende März 8.001 Puts auf Tesla-Aktien im Gesamtwert von 534 Millionen US-Dollar auf, wie aus seinem 13F-Formular hervorgeht, das er bei der SEC eingereicht hat. Er hat damit 800.100 Tesla-Aktien geshortet.

Seine Tesla-These ist, dass Tesla mit seinen Fahrzeugen kein Geld verdient und wohl auch niemals verdienen wird. Die Gewinne stammen alleine aus dem Verkauf von Verschmutzungs-Zertifikaten, die andere Autohersteller von Tesla kaufen müssten, weil sie selbst CO2-emittierende Autos mit Verbrennungsmotor verkaufen. Doch alle Automobil-Hersteller weltweit fahren E-Modelloffensiven und bringen beinahe im Minutentakt neue E-Modelle an den Start. Damit benötigen sie weniger Verschmutzungs-Zertifikate und Tesla kann weniger verkaufen. Teslas Einnahmen sinken also und das zunehmend. Gleichzeitig fährt Tesla seine Produktionskapazitäten massiv hoch, insbesondere in Grünheide. Doch der enorme Output, den die Tesla-Fabriken erzeugen könnten, würde einen viel höheren Absatz erfordern. Mehr, als die Prognosen für den Absatz aller E-Modelle sämtlicher Hersteller zusammen.

Die Konsequenz ist klar: Anhand solcher Überkapazitäten werden entweder viel weniger Teslas verkauft und Teile der Produktion liegen still – was zu hohen Abschreibungen führen würde. Oder aber Tesla senkt die Preise dermaßen ab, dass sie konkurrenzlos günstig würden. Gut für den Absatzerfolg bei den Stückzahlen, aber fatal für den Gewinn – oder genauer gesagt, für den Verlust. Denn der operative Verlust würde sich vervielfachen.

Hinzu kommen eine Reihe weiterer Rückschläge für Tesla, wie fortgesetzte Rückrufaktionen oder Produktions- und Qualitätsprobleme. So verzögert sich derzeit die Produktion und Auslieferung der aktualisierten Versionen von Teslas High-End-Limousine und seines SUV, dem Model S bzw. X.

Und der Cybertruck hat auch schon mehr Präsentationen auf dem Buckel, als Fahrzeuge produziert wurden.

Des Weiteren verzögert sich die kommerzielle Produktion der speziell entwickelten 4680-Batteriezellen, die in kommenden Fahrzeugen wie dem Cybertruck und dem Tesla Semi eingesetzt werden sollen und die mit großem Trara angepriesenen Solar-Dachziegel sind dermaßen teuer, dass sie kaum Abnehmer finden.

In der Zwischenzeit steht Musks Elektroauto-Unternehmen in China und den USA unter behördlicher Beobachtung, da aufsehenerregende Fahrzeugunfälle zu negativer Publicity und Untersuchungen durch Fahrzeugsicherheitsbehörden in beiden Ländern geführt haben.

Reichlich Gegenwind also für Elon Musk und Tesla. Ob Burry oder Wood am Ende richtig liegen und die Aktie 100 oder 3.000 US-Dollar wert ist, wird erst die Zeit zeigen. Beide haben gute Argumente auf ihrer Seite, doch während Cathie Wood „nur“ das Geld ihrer Anleger verzocken würde, wenn sie falsch liegt (und ihren Ruf), verlöre Michael Burry sein eigenes Vermögen. Sein Einsatz ist also auf jeden Fall höher.

Tesla, Inc. (ISIN: US88160R1014)
WKN / Kürzel	Börsenwert	GpA 21e/22e/23e	Kurs
A1CX3T / TSLA	583 Mrd. USD	3,14 / 5,29 / 7,46 USD	615,49 USD

Short everything?

Tesla ist allerdings nur ein Symptom für eine viel größere Blase, meint Michael Burry. Mitte Juni twitterte Burry, „Die Leute fragen mich immer, was an den Märkten los ist. Es ist ganz einfach. Die größte Spekulationsblase aller Zeiten in allen Dingen. Um den Faktor zwei.“

Konkretere Ausführungen machte er nicht, aber der Hintergrund ist schnell zu ergründen. Die Notenbanken fluten die Märkte mit Geld, die Nationalstaaten rund um den Globus legen immer neue schuldenfinanzierte Konjunktur- und Förderprogramme auf, während die Notenbanken die hierzu ausgegebenen Staatsanleihen mit frischem Geld kaufen.

Bisher wirkt sich diese enorme Geldvermehrung allen Unkenrufen zum Trotz nicht auf die Inflationsraten aus. Die öfter propagierte Hyperinflation findet einfach nicht statt. Weil das Geld seinen Weg in Sachwerte findet, also als Vermögenspreisinflation wirkt. Gold, Aktien, Immobilien, Kunst, Krypto-Währungen – alles ist über die letzten Jahre stark gestiegen.

Die Triebfeder ist vor allem das niedrige Zinsniveau. Wenn die Zinsen dauerhaft und deutlich höher stehen als heute, dann ist die Party vorbei. Nicht nur, dass es keine weiteren Kurszuwächse mehr geben wird, sondern es droht ein Absturz, weil das Kapital aus den Märkten abfließt. Sei es, weil die Notenbanken die Geldmenge verringern oder weil Anleihen und andere Zinspapiere wieder attraktiver werden und Girokonten keine Negativzinsen mehr einbringen.

Wenn die Zinsen steigen, verlieren Unternehmen an Wert – und damit ihre Aktien. Weil der heutige Wert eines Unternehmens sich aus der Summe aller in der Zukunft zu erzielenden Unternehmensgewinne errechnet. Und da Geld an Wert verliert (Inflation), sind zukünftige Gewinne weniger wert als heutige. Daher werden sie abgezinst. Je länger die Gewinne in der Zukunft liegen, desto schwieriger ist es, den korrekten Zinssatz zu ermitteln. Nahe null ist dies relativ einfach, bei einem Zinsniveau von 4% schon weniger. Und vor allem, wenn das Zinsniveau sich zu bewegen anfängt.

Insbesondere Wachstums-Aktien, die heute noch keine Gewinne erzielen und erst in den nächsten Jahren die Gewinnzone erreichen, würden unter steigenden Zinsen leiden. Sie haben daher das höchste Rückschlagpotenzial. So wie Tesla, wo operative Gewinne nicht in Sicht sind.

Dass Michael Burry auf dieses Szenario setzt, lässt sich aus seinen Positionen erkennen. Denn er ist zuletzt eine Reihe von Zinsabsicherungswetten eingegangen, die alle von einem Anstieg der langfristigen Zinssätze profitieren würden. Diese Wette hat er stark gehebelt mit Call-Optionen auf langfristige Treasury-Bear-ETFs und Put-Optionen auf langfristige Treasury-Bull-ETFs. Damit wettet er nicht gegen einzelne Wertpapiere, sondern gegen den Zinsmarkt an sich bzw. das Zinsniveau.

Mein Fazit

Die Zinsen sind niedrig. Und sie bleiben es wohl auch noch, auch wenn die Inflationsraten anziehen. Die FED geht jedenfalls von nur vorübergehenden Inflationsschüben aus und hält die Füße still. Bedeutet, dass sie auf unverändert hohem Niveau Anleihen kauft und die Zinsen nicht anfasst. Lediglich in ihrer Projektion der Zinsentwicklung geht sie davon aus, dass es Ende 2023 zu leichten Zinserhöhungen kommen könnte. Sofern sich die US-Wirtschaft und der US-Arbeitsmarkt wirklich so stark entwickeln, wie die FED es momentan prognostiziert. Auch daran darf man Zweifel haben, weil sich die hohen Rohstoffpreise bremsend auswirken und die Chip-Knappheit immer häufiger zu Produktionsstillstand führt. Im Automobil-Sektor, aber auch bei Hardware-Herstellern wie Microsoft, Apple oder Samsung.

Noch hat die Musik nicht aufgehört zu spielen, aber Michael Burry setzt darauf. Seine größte Short-Wette richtet sich gegen Tesla. Und die sind ja seit kurzem Mitglied im S&P 500 und das durchaus mit einigem Gewicht. Liegt Burr richtig mit seinem Tesla-Short, dürfte dies auch den Gesamtmarkt negativ tangieren. Wenn dann noch die Zinsen beginnen zu steigen, könnte sich am Ende eine Gemengelage zusammenbrauen, die in der Rückschau als das Platzen der größten Blase aller Zeiten zu bezeichnen wäre.

Doch dieser Ausgang ist alles andere als sicher. Es liegen noch viele Wenn und Abers auf dem Weg hin zu diesem apokalyptischen Crash-Szenario. Und wie sagte schon Mark Twain? „Prognosen sind immer schwierig. Besonders, wenn sie die Zukunft betreffen“.

Die heutige Ausgabe entstand wieder in Zusammenarbeit mit Michael C. Kissig, Value Investor und Betreiber des Blogs „iNTELLiGENT iNVESTiEREN“.

Hinweispflicht nach §34b WpHG: Der/die Verfasser ist/sind in ein oder mehreren der oben genannten Wertpapieren/Basiswerten zum Zeitpunkt des Publikmachens des Artikels NICHT investiert. Es können daher KEINE Interessenskonflikte vorliegen. Die in diesem Artikel enthaltenen Angaben stellen keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar.

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